Bieżący komentarz rynkowy 137/2016

Na Brexit światowe giełdy zareagowały jednoznacznie negatywnie. Niemiecki DAX spadł o blisko 7%, a amerykański SP500 o 3,5%. Podobne spadki niestety zanotowały rynki EM, w tym polski WIG20, który spadł w piątek i poniedziałek łącznie o 6,5%.

Pomimo niepewności, rynki zachowywały się jednak w następnych dniach dość przewidywalnie. Inwestorzy poszukiwali bezpiecznych przystani, co skutkuje wzrostami na rynku złota (+5,5%), czy notowań indeksu dolarowego. Co ciekawe, tuż po wynikach te dwie klasy aktywów, które z reguły mają wyraźnie ujemną korelację, złamały trend i rosły w podobnym tempie.

We wtorek pierwsza fala paniki minęła i indeksy odreagowały. Część z nich prawie odrobiło straty  sprzed Brexit-u (między innymi indeks FTSE100 spółek notowanych w Londynie) , wyraźnie negatywnie zachowuje się jednak w dalszym ciągu WIG, który wyraźnie odbiega od indeksu MSCI EM (odpowiednio -4,5% i -0,5% względem ostatniego dnia przed referendum). Kupujący w najbliższych dniach poszukiwać będą tych aktywów, których dyskonto było zbyt duże i nie miało podstaw fundamentalnych. Takie odczyty sugerują, iż sytuacja na polskim parkiecie powinna się poprawiać.

Wykres. 1. WIG20 vs FTSE100 FUTURE (Wielka Brytania)

Źródło: Stooq.pl

Nowe ryzyko - rozpad UK
Przyglądając się bliżej geograficznej strukturze wyników referendum zauważyć można, że Wielka Brytania jest wyraźnie podzielona. Za pozostaniem opowiedziała się Szkocja, Irlandia Północna, część Walii (chociaż wyraźnie wygrali zwolennicy Brexitu 55%-45%) i okolice Londynu (mapa poniżej). Tym samym wykreowane zostało nowe, wcześniej mniej brane pod uwagę ryzyko rozpadu Wielkiej Brytanii. W referendum przeprowadzonym w 2014 roku w Szkocji zwyciężyli zdecydowanie zwolennicy pozostania w Królestwie (55% do 45%), w przypadku głosowania dotyczącego Unii Europejskiej także zwyciężyli zwolennicy pozostania, tym razem z ogromną przewagą (62%-38%). Scenariusz w którym Szkocja i Irlandia Północna opuszcza Królestwo, by dołączyć do UE, byłby właściwie korzystny dla wszystkich zainteresowanych stron, w tym Polski (poza Wielką Brytanią, której światowe znacznie i potencjał gospodarczy mocno by się obniżyły).

Politycy zarówno Szkocji i Irlandii Północnej już po ogłoszeniu wyników zapowiedzieli, że będą przeprowadzone referenda dotyczące wyjścia z Wielkiej Brytanii. W przypadku wyjścia, nic nie stoi na przeszkodzie by do Unii Europejskiej wróciły, jednak ten proces może być czasochłonny z uwagi na wymóg stworzenia wielu instytucji, których te państwa jako część Wielkiej Brytanii nie mają.

Mapa. 1. Wyniki referendum w Wielkiej Brytanii

Źródło: BBC

Kto następny?
Po zmaterializowaniu się ryzyka Brexitu, wzrosło zagrożenie dalszego rozpadu Unii Europejskiej. Dzień po wynikach holenderski lider anty-imigracyjnego ugrupowania Geert Wilders zapowiedział referendum w Holandii, o ile dojdzie do władzy. Ryzyko potęguje fakt, iż Wilders prowadzi w sondażach do marcowych wyborów, a ostatni telewizyjny sondaż w Holandii potwierdził, że 54% mieszkańców chce przeprowadzenia referendum.

Kolejnymi potencjalnymi „uciekinierami” z UE mogą być Włosi. Referendum w tym kraju odbędzie się w październiku, nie będzie jednak dotyczyć członkostwa w Unii, a reform konstytucyjnych rządu. Jeżeli referendum zakończy się wynikiem negatywnym, to rządzący Matteo Renzi poda się do dymisji i zwoła przedwczesne wybory na początku 2017 roku. Taki scenariusz może zakończyć się wyborem partii opozycyjnej (Five Star Movement), której przewodzi Beppe Grillo – który już zapowiadał organizację referendum podobnego do tego brytyjskiego.
Przeciwnikami Unii Europejskiej są też m.in. Szwedzka Partia Demokratów (ok. 20% głosów) i Francuski Front Narodowy (ok. 27%). Dalszy wzrost notowań, a ostatecznie zwycięstwo lub wejście do koalicji rządzącej przez każde z tych ugrupowań, będzie wyraźnym sygnałem negatywnym dla przyszłości UE.

Tabela. 1. Najbliższe wydarzenia polityczne o dużym potencjalnym wpływie na przyszłość UE.


Co dalej z Polską?
Długoterminowy wpływ Brexitu nie jest jednoznacznie negatywny dla Polski, o czym pisaliśmy w poprzednim komentarzu (z 16 czerwca). W skrócie:

• Wpływ na programy unijne może być niewielki (długi proces wychodzenia z Unii, a także brak pewności o ciągłości programów unijnych po 2022 roku),
• Powrót do kraju ludności w wieku produkcyjnym jest zjawiskiem pozytywnym,
• Eksport do UE nie zostanie przecież zatrzymany, jest duże prawdopodobieństwo, że kraje UE będą handlowały z UK na nie wiele mniej korzystnych warunkach.

Z drugiej strony krótkoterminowy obraz dla GPW jest jak na razie negatywny. Najbardziej zagrożony jest już standardowo sektor bankowy, a także najpłynniejsze z polskich spółek (ze wskazaniem na mWIG40). Jest kilka powodów takiej sytuacji. Po pierwsze: rośnie niepewność dotycząca przyszłych stóp procentowych, które są i tak już na rekordowo niskim poziomie. Po drugie: mocno zdrożał frank szwajcarski (jako jedna z bezpiecznych przystani), dodatkowo zwiększając ryzyko niewypłacalności banków z dużym udziałem kredytów frankowych. Po trzecie: inwestorzy śledzić będą zmiany prognoz dotyczących przyszłych odczytów PKB dla poszczególnych rynków, a na te dane sektor jest mocno wrażliwy. Po czwarte inwestorzy mogą rozpocząć przenoszenie swoich aktywów z rynków ryzykownych (Emerging Markets) do bezpiecznych i mniej rentownych, co może spowodować podaż polskich akcji przez zagranicznych graczy. W takim scenariuszu będą oni pozbywać się tych najbardziej niepłynnych, spośród wystarczająco dużych by być w kręgu ich zainteresowań (mWIG40).

Z drugiej strony rozłożenie w czasie Brexitu znacząco zmniejszy ryzyko sektorowe, UE nadal będzie handlować z Wielką Brytanią niezależnie od tego czy będzie w UE czy nie. Akcja kredytowa banków też nie powinna być ograniczana, co więcej Ministerstwo Finansów prognozuje jedynie 0,2% spadek PKB dla Polski.

Jednak nie wszyscy polscy emitenci są w niepewnej sytuacji. Można wręcz zaryzykować tezę, że fundamentalny wpływ na polskie spółki jest umiarkowanie pozytywny. Rosnący kurs EUR/PLN będzie wspierał wyniki polskich eksporterów na rynki europejskie (a udział takich spółek jest duży w indeksach). Zyskiwać mogą też deweloperzy komercyjni (przeszacowania), czy spółki z defensywnych sektorów (m.in. energetyka, TMT, farmaceutyczny).